中金：上调首程控股目标价至3.3港元 维持跑赢行业评级

中金发布研报称，考虑股权结构优化以及机器人产业发展利好不断释放，上调首程控股（00697）目标价21%至每股3.3港元，较当前股价具备30%的上行空间，对应2.8倍2025年P/B，维持跑赢行业评级。该市净率幅度较公司目前产业投资公允价值较账面价值（成本法）的溢价倍数可能仍偏保守。公司交易于2.1倍2025年P/B。

中金主要观点如下：

事件

9月25日，周大福创建发布公告，拟发行于2028年到期的22.18亿港元0.75%可交换债券，交换财产为其持有的首程控股约10.0%的已发行股本。交易完成后，周大福创建将退出对首程控股的投资。同日，首程控股亦同步公告这一事宜。

股权结构进一步优化

该行将此次交易视为首程控股进一步优化其持股结构的重要契机。2025年之前，首程控股股权结构的一大特征是产业投资者相对金融市场机构投资者占比偏高，长期资金相对短期资金占比偏高，这一度压制了股票的流动性和新增机构投资者的介入。步入2025年以后，公司做出多次举措以持续改善流通盘，包括二季度面向海外投资者发行1.8亿美元可转换债券，以及近期9月初进行了6亿港元配股等等。如果说前两次操作对于公司股权造成一定的稀释，那么此次周大福创建的退出，只涉及股份的交换，而不涉及增发。

此次交易完成后，该行认为公司有效的流通盘比例（剔除一些不太进行二级市场交易的产业和战略投资者）或从2025年前10%左右扩大至30%左右，流动性显著改善。此外，二季度的可转债以及本次周大福创建交换股份所引入的潜在投资者，该行认为可能多为海内外主流的机构投资人，有望进一步改善公司的持股结构和二级市场交易活跃度。

未来3-6个月公司仍有上行空间

第一，该行根据公告（截至9月10日权益变动表）梳理二季度发行可转债的转股数目已累计达到约5亿股，占发行8.65亿股的约57%，大部分转股已执行。第二，周大福创建交换股份隐含2.65港元/股，该水平可视为新进入投资者的成本，对股价不会构成短期压制。第三，该行预计公司盈利将伴随机器人产业发展继续呈现良好态势。

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